(OroyFinanzas.com) – Hacia finales del siglo XV apareció en Alemania el taler, una moneda de plata cuyo metal se extraía de una mina en Bohemia. La expansión del Sacro Imperio Romano Germánico aseguró su rápida difusión por toda Europa. Su presencia llegó hasta las llanuras de Abisinia y la península arábiga. Carlos V la llevó a España y desde allí, el taler se convirtió en la moneda tanto de las colonias inglesas como de las Américas. Durante cuatrocientos años, el taler reinó en el mundo. Hoy en día ha desaparecido, pero nos legó el dólar, que encontramos desde Nueva Zelanda hasta Canadá, y más cerca de nosotros tenemos al tólar, que fue la moneda de Eslovenia antes de que el país se uniera a la zona euro.
¿Puede que actualmente la fuerza y la estabilidad económica de nuestro vecino del otro lado del Rin permitan que se instaure de forma perenne un euro comparable al taler de antaño? Aún no es imposible, pero resulta poco probable a corto plazo, puesto que las condiciones necesarias para su estabilidad no parecen darse. El plan de “rescate” de 750.000 millones de euros anunciado a comienzos de mayo por la Unión Europea con la ayuda del FMI (y del que por cierto aún seguimos esperando los detalles de su puesta en práctica) sólo aportará una breve tregua a los mercados y gobiernos de la zona euro, al menos por cuatro motivos.
1. Las medidas de austeridad presupuestaria adoptadas o anunciadas, bajo la presión de los mercados y otros Estados miembros de la zona, son draconianas. Actúan de manera prematura y simultánea, pese a que el contexto económico sigue siendo muy frágil. Por consiguiente, amenazan con volver a sumergir la zona euro en recesión/deflación a partir del año próximo.
2. Estas medidas provocan o agravan una precariedad política de los gobiernos y de los dirigentes actuales en un momento en el que, presos de auténticas dificultades económicas y sociales, los países afectados necesitan unidad para iniciar el largo camino de la recuperación.
3. Este periodo ha puesto de manifiesto una débil cohesión intraeuropea. Por una parte, los alemanes están y se mantendrán en contra de los planes de rescate de los países menos virtuosos. ¿Acaso se lo podemos echar en cara? ¿No han tenido ya que hacer enormes sacrificios para financiar su reunificación y posteriormente para situar a su país a este nivel de competitividad en el ámbito mundial? Por otra parte, en el seno mismo del BCE, los desacuerdos entre Jean-Claude Trichet por un lado, y Axel Weber y Mario Draghi por otro, son por naturaleza desestabilizadores y plantean un interrogante sobre la capacidad de las autoridades monetarias a la hora de mantener un rumbo fijo, en un momento en el que más que nunca la hora de las respuestas y la cohesión de las mismas para solucionar la situación son primordiales.
4. En la actualidad, el riesgo de contagio está infravalorado. A este respecto, la situación de España, sin ser comparable con la de otros países europeos (con una proporción de la deuda pública en el PIB de sólo el 53% a finales de 2009), es preocupante. Desde un punto de vista económico, el déficit presupuestario continúa siendo superior al 9% del PIB y el déficit exterior (el segundo en el mundo en términos nominales detrás de Estados Unidos) excede el 5% del PIB. Sobre todo, el peso de la deuda privada total, cercana al 330% del PIB a finales de 2009, muestra el alcance de la burbuja de crédito que ha conocido el país, más bien virtuoso en términos de déficit fiscal hasta la crisis de 2008. Esta cifra muestra asimismo la magnitud de los ajustes necesarios. ¿Son sostenibles las medidas adoptadas por el gobierno de Zapatero, en un contexto en el que el desempleo alcanza ya el 20%? Resulta poco probable. El ejemplo de Irlanda es contundente. Dieciséis meses consecutivos de deflación, una caída de los precios del 2,1% al ritmo anual en abril. Una contracción del PIB del 10,4%, en términos nominales, es una cifra que da escalofríos. Además, ¿cuáles son las consecuencias de una austeridad de estas características en el endeudamiento y los bancos? Sólo podemos prever un deterioro de los ratios de créditos morosos.
Estos problemas son europeos y no exclusivamente de los griegos, portugueses o españoles. A finales de 2009, los bancos europeos inscritos en el BPI (Banco de Pagos Internacionales) poseían 193.000 millones de euros de deuda griega. Estos mismos bancos también poseían 240.000 millones de euros de deuda portuguesa y no menos de 832.000 millones de deuda española, y los principales titulares eran los bancos franceses y alemanes. Lo que es más, Francia, en este contexto dispone de conglomerados financieros públicos que se prestan a tanta duda como los países de Europa del Sur. En este contexto, seguimos apostando por una exposición reducida, incluso nula, al euro en nuestra gestión global. Está claro que el debilitamiento del euro es un medio para atenuar (exportar) las presiones deflacionistas resultantes del contexto europeo. Además, nuestro patrimonio en renta fija destinado a deuda del Estado sigue estando limitado a Alemania y Estados Unidos.
Estados Unidos de momento se ha librado del contagio de la crisis europea en las finanzas públicas, y, sin embargo, las finanzas públicas no atraviesan su mejor momento. La deuda pública se calcula ya en más del 90% del PIB, y eso sin contar las “Government Sponsored Entreprises”, es decir, las agencias hipotecarias Fannie Mae y Freddie Mac. Nacionalizadas por el gobierno en 2008, su deuda debería lógicamente sumarse a la deuda estatal, y asciende a casi el 35% del PIB. Así, incluso en Estados Unidos parece inevitable un aumento de frugalidad y virtud en materia de finanzas públicas.
Sin duda, con un banco central encargado de salvaguardar el empleo y que se expresa con una sola voz, y con un solo gobierno, la capacidad para tomar medidas de urgencia es más tranquilizadora que en Europa. De hecho, la capacidad para repuntar económicamente es más fuerte que en el Viejo Continente. Por ello, hemos conservado una exposición a la renta variable teniendo en cuenta la recuperación estadounidense desde el segundo trimestre de 2009 (posición reducida en dos puntos durante el mes). No obstante, la situación económica en la primera potencia mundial, por muy envidiable que sea en términos relativos con respecto a nuestro crisol de culturas, no es menos frágil. Así pues, el crecimiento, impulsado por el fenómeno temporal de la reposición de existencias y por un nuevo ciclo de inversión, sigue revistiendo un carácter incierto.
Los indicadores avanzados que seguimos apuntan ya hacia una desaceleración, hacia un deterioro de este auge económico que ha vuelto a poner al mismo nivel a la economía real y a los mercados bursátiles. La economía está creando empleo, aunque algo menos de lo esperado. Los índices de los directores de compra se mantienen firmes, pero no tanto como en los meses anteriores. Por consiguiente, pese a que la economía continúa siendo sólida hoy por hoy, ya se anuncia un próximo estancamiento. Además, las últimas cifras de las transacciones inmobiliarias se han inflado con motivo del final de la prima fiscal acordada a los compradores de su primera vivienda. Ello no debe ocultar que la purga de la burbuja inmobiliaria aún no ha concluido, y esta fragilidad hará mella en la demanda final futura, al igual que ha comenzado ya a pesar actualmente en los mercados bursátiles. Esta conjunción de crisis europea –que aún no ha producido todos sus efectos– y de economía estadounidense –que nos aporta los primeros indicios de decepción económica– nos lleva a conservar un posicionamiento prudente en los mercados de renta variable. Por ello, Carmignac Investissement y Carmignac Patrimoine mantuvieron, durante el mes pasado, una exposición neta media a la renta variable limitada cercana al 60% y al 6%, respectivamente.
Esta posición defensiva por nuestra parte queda justificada en la medida en que contrariamente a su respectiva economía, los mercados emergentes no se han desconectado de sus homólogos de países desarrollados. Como las economías emergentes van demasiado bien, están al borde del recalentamiento, por muy paradójico que pueda parecer esta afirmación desde Europa. Brasil asiste a un crecimiento próximo al 8% y ha creado más de un millón de puestos de empleo desde comienzos de año. El crédito explota, y el consumo con él, y el Banco central debería proseguir con el proceso de endurecimiento monetario que inició en el mes de abril. La economía india se acelera con una producción industrial al alza del 13,5% al ritmo anual, un Producto Interior Bruto que avanza casi al 9% con respecto al 1er trimestre de 2009, y de resultas los precios de venta al por mayor registran una subida superior al 9% interanual. Aún así, el Reserve Bank of India debería seguir aplicando durante un tiempo la restricción del crédito.
China es uno de los indicadores avanzados
El gobierno había reactivado el motor económico desde comienzos de noviembre de 2008, antes y de manera más intensa que cualquier otro país. Los resultados batieron cualquier expectativa. Un crecimiento superior al 11%, una producción industrial al alza del 19%, avance del 18% en las ventas minoristas, un mercado inmobiliario desbocado bajo el efecto multiplicador del crédito. Desde finales del año pasado, sabemos que el gobierno y el People’s Bank of China quieren ralentizar el motor para evitar una aceleración incontrolable, y como nos encontramos en una economía intervencionista, las medidas adoptadas y específicas tienen sus efectos. Los indicadores avanzados retroceden, el número de transacciones inmobiliarias cae, en pocas palabras, la cosa se desacelera, afortunadamente. Los gobiernos de países emergentes han aprendido de sus errores pasados, y hoy en día de nuestros errores occidentales recientes.
Es fundamental que las economías emergentes contengan las presiones inflacionistas a corto plazo, puesto que el potencial de crecimiento a largo plazo sigue siendo considerable. El consumo interno crece, el poder adquisitivo aumenta rápidamente, el endeudamiento del sector privado no es excesivo y los esfuerzos en materia de inversión en infraestructuras continuarán alimentando el crecimiento. La urbanización está lejos de llegar a su fin. Además, estas economías deberían seguir beneficiándose del maná occidental. Cualquier empresa constituida normalmente concentrará sus esfuerzos de inversión en estos países durante numerosos años, no para sacar partido a una mano de obra de bajo coste, sino simplemente para satisfacer una demanda nacional cuyo crecimiento supera el 10%.
Sin duda, los mercados emergentes, al igual que los mercados de materias primas, indisociables de las perspectivas de crecimiento de los países emergentes, continuaron sufriendo durante el pasado mes, algo menos que los principales índices bursátiles del planeta. A lo largo del mes, la mayoría de mercados cayó casi un 10% en divisas locales (con la excepción notable del DAX alemán). No obstante, tal y como afirmaba con convicción Churchill: “If you are going through hell, keep going” (Si estás atravesando el infierno, sigue adelante). La prudencia táctica que hemos mostrado tanto en los mercados de renta fija como en las divisas y la renta variable no merma nuestras convicciones. La coyuntura económica occidental necesitará políticas monetarias extremadamente flexibles y a largo plazo. La ralentización de las economías afectadas, lastre para el crecimiento mundial, permitirá a las economías emergentes evitar medidas demasiado restrictivas para poder alcanzar un nivel de crecimiento satisfactorio que no genere excesivas tensiones inflacionistas. En este contexto, la revalorización de nuestros títulos en cartera, una vez reducida la hipoteca europea, debería permitirnos registrar resultados muy favorables. El futuro a corto plazo se basa en el destino de la zona euro.
Es hora de actuar. En otras circunstancias, Helmut Kohl y François Mitterrand se dieron la mano. Angela Merkel, Nicolas Sarkozy, por favor, cójanse de la mano y construyan una nueva etapa de la Unión Europea, una Europa presupuestaria, fiscal, una Europa solidaria. Los mercados financieros no trabajan contra ustedes, sino a su favor, y hasta el momento en su lugar. Les están enseñando el camino, exigen que se avance. De este modo, garantizarán a la zona euro su espacio en el mundo, y harán del euro una moneda estable y sólida, como lo fue en su momento el solidus, moneda de oro acuñada en el año 310 d. de J.C. por el primer emperador romano cristiano, Constantino I. No pierdan el tiempo, no tengan miedo y nos sentiremos totalmente europeos.
Eric Le Coz
Fuente: Carmignac Gestión
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