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La base monetaria y las prácticas del shadow banking (I)

(OroyFinanzas.com) – En los últimos 4 años, la Reserva Federal ha cuadruplicado la base monetaria [1], el componente esencial de la oferta monetaria [2]. En el balance de la Reserva Federal encontramos mucho y no demasiado bueno: US Treasuries, según J.P. Morgan la FED monetizará pronto el 90% de la nueva deuda emitida así que esta partida seguirá en aumento; MBS, Mortgage backed Securities, activos inmobiliarios de dudoso valor; Swaps, incluso deuda extranjera, oculta en el epígrafe “other assets”

 

La Reserva Federal FED junto con otros Bancos Centrales es el único sustento del mercado actualmente. Aceptan casi cualquier activo de un banco y a cambio reparten crédito fresco. Recientemente, debido a la “mejora” del rating de Grecia, su deuda también, aunque podemos suponer que nunca se devolverá, por lo menos íntegramente. Todo esto sirve para enmascarar un sencillo hecho que todos deberíamos tener claro: Los Bancos Centrales crean dinero de la nada [3].

En base a las afirmaciones previas, muchos analistas nos habían advertido de una inminente inflación. Según ellos, debería estar ya con nosotros, en nuestro día a día. Aunque estoy de acuerdo con la advertencia, ya que estas masivas intervenciones de los Bancos centrales, tanto respecto al volumen como al tipo “no esterilizadas”, tendrán consecuencias …, no tanto en el timing.

¿Por qué se han equivocado? ¿Por qué tantos errores en la predicción temporal de inflación / hiperinflación?

La razón es porque la teoría monetaria cambió para siempre con las prácticas de shadow banking iniciadas en los años 80. El pasivo que soporta los activos creados de la nada en la esta estructura bancaria no puede analizarse con lentes de teoría monetaria convencional como nos enseñaron y se enseña en muchas universidades todavía. Y desde mi punto de vista bien deberían analizarse, ya que suponen más de la mitad del crédito en circulación actual.

La principal fuente de crédito ya no es el tradicional depósito que un cliente crea al ingresar dinero en un banco, sino la “cadena colateral”. Una cadena colateral (collateral chain) son Acciones, Deuda, Repos etc… dispuestos como garantía por una parte (banco, Hedge Fund etc…) a otra para obtener crédito.

Imaginemos que las reservas de un banco se componen en una parte de Obligaciones del Estado, compradas previamente. Con este “activo” en el balance, el banco no necesita esperar a que un cliente deposite nuevos fondos para, mediante el proceso de reserva fraccionada, multiplicar sus recursos. Puede utilizar las Obligaciones para obtener más crédito y utilizarlo en nuevas compras de otros instrumentos financieros, financiar una adquisición, hacer frente a margin calls, mejorar sus ratios etc…

Aspectos importantes en este proceso son: que la otra parte esté de acuerdo en la garantía, el “colateral” ya que el componente de aceptación/confianza es vital en este proceso de creación de nuevo crédito. Otro detalle importante es que cada vez que un activo (en este caso las obligaciones) se utiliza como garantía, la parte concedente de crédito, aplica un descuento (haircut) al valor del activo. Hay otros detalles técnicos dependiendo del instrumento colateralizado, sobre todo si es un REPO, pero lo realmente importante es que el nuevo activo comprado, puede utilizarse como garantía otra vez para obtener más crédito… En realidad, se puede utilizar indefinidamente mientras los descuentos aplicados lo permitan. Este extremo es así en Inglaterra: quizás ahora entendemos porqué La City de Londres es el verdadero hub de ingeniería financiera del mundo, no Nueva York. El reciente escándalo del prop-trader de JPM “the London Whale”, las manipulaciones del LIBOR [4] etc. suceden en Londres, donde vía shadow banking se permiten escenarios de apalancamiento cuasi-ilimitado.

Hay que ver esta cadena como nuevo crédito de reserva fraccionada en paralelo al bancario clásico: pensemos en el coeficiente de caja tradicional [5] como equivalente al haircut aplicado en la cadena de colaterales.

El mismo colateral (las Obligaciones del Estado) acaba sirviendo como garantía de muchos préstamos, el valor de los cuales se multiplica cuasi-indefinidamente. Varios Bancos, Hedge funds, Fondos de Pensiones, Aseguradoras etc… cuentan con el mismo activo en caso de que las cosas no vayan bien.

Y como sabemos, las cosas no fueron bien: los activos utilizados como garantía no cumplieron los estándares de la confianza interbancaria aplicada. Hoy en día arrastramos el hecho de que no hay más collaterals para obtener dinero, los haircuts que se piden son cada vez mayores y la confianza interbancaria está rota. No queda ninguno de los requisitos importantes en pié. Sufrimos un verdadero “pánico” bancario. Como dice Gary Gorton en su imprescindible haircuts “Increases in repo haircuts are withdrawals from securitized banks—that is, a bank run. When all investors act in the run and the haircuts become high enough, the securitized banking system cannot finance itself and is forced to sell assets, driving down asset prices. The assets become information-sensitive; liquidity dries up. As with the panics of the nineteenth and early twentieth centuries, the system is insolvent”

La FED y demás Bancos Centrales tuvieron que intervenir para parar la reacción en cadena.

En mi próximo artículo explico por qué el shadow banking ha evitado por ahora la llegada de una inflación acelerada [6].

Artículo I: La base monetaria y las prácticas del shadow banking
Artículo II: ¿Por qué todavía no hay inflación acelerada en la economía? [6]

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