(OroyFinanzas.com) – Uno de los campos donde el comercio ha crecido de forma exponencial desde comienzos de la crisis es en el sector financiero y, muy especialmente, en los mercados de derivados. Los derivados no son más que productos financieros surgidos de forma espontánea y que juegan un papel muy importante de creación de negocio, generación de liquidez y acuerdo entre partes de un contrato. Uno de esos derivados son los Credit Default Sawps (CDS).
Un CDS es un derivado financiero
Un CDS es un derivado financiero que se define como “contrato de permuta de cobertura por incumplimiento crediticio” y cuya traducción inglesa es credit default swaps. En esencia, un CDS es un seguro que cubre a su tenedor del riesgo de impago de un préstamo o de la compra de otro producto financiero. Por ejemplo, un inversor que compra un título de deuda –bien sea pública o privada- puede comprar un CDS para protegerse en caso de que el emisor del bono se dé en quiebra o suspensión de pagos.
Este derivado no deja de ser un tradicional contrato de seguros, pero con elementos y cláusulas que han evolucionado gracias al proceso de innovación financiera de los últimos decenios. La firma del contrato implica el pago de una prima, la cual suele ser una parte del interés que percibe el tenedor del título subyacente a este contrato.
Las contingencias que cubre un CDS no se limitan sólo a la quiebra del emisor del activo subyacente, sino que se extiende también en caso de impago puntual de los intereses, quiebra parcial o reestructuración de la deuda. Sin embargo, el poder de cobertura está limitado a la capacidad que tenga el emisor del CDS de hacer frente al pago de la indemnización por el siniestro, en este caso, un impago.
Los CDSs son derivados OTC
El mercado de los CDS forma parte de una clase de mercados denominados mercados de derivados OTC (acrónimo de over-the-counter) los cuales son mercados no regulados. Otros mercados OTC son, por ejemplo, los swaps de tipos de interés, sobre acciones o sobre divisas. Todos ellos son contratos de seguros cuyos subyacentes son tipos de interés, índices bursátiles o seguros de cambio de divisas. En el mercado de CDS, los principales compradores y vendedores son los grandes bancos, fondos de inversión y compañías aseguradoras. Los bancos acaparan una cuota de mercado de, aproximadamente, el 88% según datos de la International Swaps and Derivatives Association en 2009.
Para acceder al mercado de CDS, el inversor debe tener poder de mercado que le permita negociar los términos del contrato. No existe una inversión mínima reglamentada, puesto que se trata de un mercado no regulado y muy poco organizado. Sin embargo, los volúmenes de negociación mínimos suelen ser entre 10 y 20 millones de euros.
¿Quién puede comprar un CDS?
El comprador de un CDS no es, necesariamente, tenedor del bono que sirve como subyacente del contrato. Puede producirse una compraventa entre partes sin necesidad de que éstas sean el asegurador y el asegurado por un CDS. Por ello, el volumen de CDS negociados puede ser mucho mayor que el volumen de subyacentes, tal como ocurrió en la quiebra de la mayor aseguradora del mundo, la americana AIG. En el caso en que se compra un CDS sin ser tenedor del activo subyacente, este acto se denomina compra naked o compra descubierta. Este hecho ha sido denunciado por muchos analistas en el mercado ya que, traducido a nivel práctico, esto significa que se puede cerrar un seguro por si se quema la casa del vecino sin ser propietario de la misma. Estos analistas denuncian que los compradores de esos seguros tienen un interés de que se queme la casa a diferencia del propietario de la casa que contrataría ese seguro para asegurar el riesgo de incendio. Además, la intervención masiva de agentes financieros en el mercado CDS de la deuda de un país por ejemplo puede perjudicar la contratación de esos seguros al crear una percepción de riesgo mayor, ya que, en algunos casos, podría no ser un riesgo real.
Volumen de mercado de los contratos CDS
En los últimos años, el comercio de CDS se ha incrementado conforme el riesgo de impago de muchas entidades financieras y haciendas públicas ha aumentado, hasta alcanzar la todavía modesta cifra de un 8,4% del total de negociaciones en mercados OTC. Sin embargo, uno de los grandes problemas al que nos enfrentamos es el de la información. Al tratarse de un mercado muy poco organizado (negociaciones personales, inexistente regulación,…) la información que se conoce es parcial y muy atrasada en el tiempo. Por ejemplo, para calcular el peso que tiene el comercio de CDS sobre el PIB mundial o sobre la capitalización bursátil del Dow Jones, los últimos datos fiables disponibles son de 2011. La fuente de datos es, principalmente, el Banco Internacional de Pagos de Basilea (BIS).
A pesar de la falta de datos, sí sabemos que se trata de un mercado que tiene fuertes presiones explosivas. La liquidación de un contrato CDS puede llevarse a cabo mediante la emisión de un contrato que tome una posición contraria. De esta forma, donde había un contrato aparece otro. Sin embargo, esto no queda sólo aquí: cuando una entidad emite un CDS, en ese mismo momento el mismo agente compra otro CDS para protegerse del CDS que acaba de emitir. Por tanto, normalmente nos encontraremos con que un contrato CDS lleva aparejado otro como posición contraria.
El Informe Mensual número 345 (abril de 2011) del Servicio de Análisis y Estudios de la Caixa titulado Mercados financieros -La regulación del mercado de CDS: buscando el equilibrio entre estabilidad y eficiencia, realiza los cálculos del volumen de negociación en el mercado de CDS con los datos disponibles hasta 2011.
Fuente: BIS e Informe Mensual nº 345 del Servicio de Estudios de La Caixa.
Formación de precios en el mercado CDS
La formación de los precios en el mercado de CDS se basa en el concepto de prima. La prima de un CDS es el coste de la póliza de seguro, medido en tantos por ciento del subyacente. En teoría, la prima de un CDS es igual a la prima de riesgo o diferencia entre la rentabilidad de un activo financiero y un activo libre de riesgo. En el caso de los bonos soberanos, el activo libre de riesgo es la deuda alemana.
Esta correlación entre prima de riesgo y prima de un CDS se refleja en la realidad, puesto que son una medición del mismo concepto: el riesgo inherente a la compra de un bono sea público o privado. Sin embargo, debido a las fricciones y fallos institucionales en ambos mercados, estos dos conceptos no siempre coinciden. Hay asimetrías en la información que obligan a elevar o reducir la prima de un CDS para equilibrar las partes del contrato.
Por último, en el siguiente gráfico se puede observar el movimiento de mercado del CDS sobre la deuda del Reino de España entre febrero de 2011 y enero de 2012, siendo el bono de referencia el bono español a cinco años en dólares:
Fuente: Bloomberg
Interpretación del precio de un CDS con un ejemplo de deuda soberana
En el cierre del mercado del viernes 26, el CDS sobre la deuda pública del Reino de España era de 250.45 puntos básicos, es decir, un 2,5% del nominal de su inversión. Otros CDS son, por ejemplo, el de Gran Bretaña (46.87), Estados Unidos (32.5) o Grecia (3280.9).
La rentabilidad neta de un bono soberano como el de España significa descontar a la rentabilidad bruta el coste de un CDS. Si el rendimiento del bono español a cinco años es del 3,5% y el CDS del Reino de España a cinco años es un 2,5%, la rentabilidad neta del bono será un 1%.
Quizá una de las visiones más completas y rigurosas sobre el concepto de CDS y su mercado la brindan los profesores Martin Oehmke, de la Universidad de Columbia y Adam Zawadowski, de la Universidad de Boston, han publicado recientemente un informe titulado Anatomía del mercado de CDS, el cual surge como una explicación académica y aplicada de este mercado.
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