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Javier Santacruz sobre los “Indicadores básicos del mercado del oro” – Vídeo

(OroyFinanzas.com) – Presentación de Javier Santacruz, co-editor de OroyFinanzas.com sobre los “Indicadores básicos del mercado del oro” durante el Gold & Silver Meeting Madrid 2013.

Presentación de Javier Santacruz

Estamos ante una situación que no es agradable para quienes nos dedicamos a la información de materias primas y los metales preciosos porque el mundo del oro está complicado. Sin embargo, voy a darles las pautas para que sepan de qué hablan y a qué atenerse. Igual que cuando buscamos un activo para invertir nuestros ahorros, tenemos la información para buscarla y decidir invertir en ella. La cuestión del oro, ¿cómo lo vemos? ¿Qué necesitamos para saber cómo está el mercado? Vamos a intentar resolverlo.

Sabemos en otros casos, cuando queremos invertir en bolsa qué hay que mirar pero es más complicado cuando miramos al oro. Cuando queremos saber algo de oro, ¿es suficiente el precio? Tenemos que ver cuál ha sido la evolución del precio. Desde 1969: antes de la quiebra del sistema de Bretton Woods que surgió tras la IIGM y se basaba en algo más antiguo, anclar el valor de las monedas a un activo de reserva que era el oro. Este precio antes de que ese sistema se quebrara, de que EEUU fuera la clave para que el sistema declarara la inconvertibilidad del dólar en oro y el dólar fuera fiduciario, únicamente basado en la confianza y no en ningún activo, funcionaba de un modo. Después, desde entonces y sobre todo en la última década, el precio del oro se ha incrementado mucho y ha caído mucho también en los últimos meses desde 2012. Los máximos los marcó en los 1.900 dólares la onza en septiembre de 2011 y, a partir de ahí, la dinámica ha sido  a la baja sobre todo desde abril de 2013. La caída es la mayor de su historia, un 43% desde 2010 a junio de 2013.

¿Cómo es posible que caiga de tal manera? Hemos contado que la inversión en oro era de largo plazo, una inversión para proteger nuestro patrimonio y era algo que subía de una forma más o menos constante, ¿cómo cae? Esto nos enseña que no es suficiente con analizar el precio del oro, no explica qué ha pasado en ese mercado y por qué goza de prestigio bastante reducido en estos meses. Para comprender por qué ha caído el precio pero por qué es un activo necesario en nuestras carteras, es por lo que vamos a observar diferentes aspectos y luego los resumiremos para tener una foto fija. Por qué ha caído el precio y qué debemos hacer.

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La primera causa es muy evidente, entre 2008 y 2010 los inversores ante el miedo de que el sistema financiero colapsara, que los bancos quebraran y los estados pudieran quebrar, huyeron hacia activos refugios y el valor por excelencia es el oro. Eso coincide con los máximos de 2010. A partir de estos máximos, de 2010 a 2012 los bancos centrales han emitido una señal muy clara que es evitar que los bancos y los estados caigan. Toman el papel de ser el prestamista de última instancia, el que siempre está y garantiza el funcionamiento del sistema de pagos. Es la primera de las causas de por qué ha caído el oro.

Tres puntos de vista: oferta de oro, reservas de oro en el mundo y la demanda. La oferta: la oferta se incrementa cada año desde hace 100 años a un ritmo constante. Se incrementa aproximadamente entre 4.500 y 5.000 toneladas al año, tiene un ritmo de producción constante siempre a la misma tasa. Significa por una parte que no puede ser una fuente de shocks, de problemas para el precio del oro. Pero hay algo detrás, son las compañías mineras. Más que fijarse en la producción, que es constante hay que ver quién produce. Las extractoras de oro tienen un problema serio de crisis de rentabilidad, ganan mucho menos que antes y los costes han subido mucho. Las cuatro principales mineras tienen métodos anquilosados, las minas históricas cada vez hay que ahondar más para obtener oro, la extracción es más costosa y si la estructura de producción no es flexible para abaratar costes, se genera una crisis de rentabilidad.

Esta crisis influye en el precio del oro porque una parte del oro que circula en el mercado es papel de las acciones de las compañías mineras. Esas acciones son tomadas por el mercado como si fueran oro, si la empresa tiene cada vez mayores costes y menores ingresos, eso ¿qué provocará en bolsa? Que caiga y el valor de ese papel y el valor de esas acciones. Encontramos la segunda de las claves, la primera la huida de inversores hacia mayores rentabilidades.

En las reservas encontramos la tercera clave, el oro es uno de los escasos materiales de la naturaleza que nunca se destruye, siempre se recicla. Todo se refina de nuevo y se vuelve a utilizar. Las reservas mueven el precio porque depende de cómo se muevan y si entra más oro del que sale. El papel que se emite como si fuera oro que son los certificados de oro, subirá o bajará de precio en función de los movimientos de reservas. Está saliendo más oro de las reservas del que entra, por lo que el papel que emiten las empresas que guardan esas reservas como si fuera oro, vale menos.

Uno de los principales focos de emisión de información del oro es el COMEX, está en Nueva York allí los propietarios de las reservas emiten certificados de oro y comercian con ellos. Desde que cayeron los precios en abril, las salidas de reservas del Comex han sido extraordinariamente grandes, con lo que el papel que se emite tiene menos respaldo y su valor es menor. Además ahí se negocia otro tipo de papel que es papel oro pero de otra forma: futuros y opciones que son derivados financieros. Los propietarios de las reservas han sacado oro y también ese papel tiene menos valor.

Hay que atender también a las posiciones cortas, un futuro de  papel de oro: el inversor pide prestados esos futuros y los vende con la esperanza de que caiga el precio para comprarlo a un precio más bajo. Las posiciones cortas se mantienen desde 2004 y a partir de 2012 empiezan a subir de forma pronunciada. Los inversores que se han puesto cortos, esperan que el precio baje. La contrapartida es la gente que compra de forma tradicional, posiciones largas que han caído en los dos últimos años de forma evidente. Llegamos a la tercera razón de caída del precio del oro, la percepción del inversor de que va a bajar el precio es mayor de la que va a subir.

La cuarta razón es observar las salidas de reservas del Comex, vemos las dos caras de la moneda: reservas y papel. Las reservas hay dos categorías, los propietarios de oro que comercian con él y luego están quienes guardan el oro de otros. Puede comerciar con su oro o bien a cargo de un cliente, en ambos casos la caída de reservas ha sido espectacular. Desde abril de 2013. La caída arrastra al precio del oro. Vemos esa cuarta razón de caída del precio del oro.

Vamos con la demanda (oferta, reservas y demanda). Ha ocurrido lo contrario de lo que ha sucedido con las compañías mineras y las reservas, se ha desplazado hacia el oro físico. Se ha desplazado hacia los productos auténticos de oro: joyas, orfebrería, lingotes y monedas mientras la demanda del papel ha caído de forma estrepitosa. La demanda física de lingotes ha crecido muchísimo, la demanda de monedas de oro sigue la misma dinámica, más pequeña pero creciente. Sin embargo la demanda de ETF, fondos de inversión cuyos títulos cotizan en el mercado como si fueran un bono o acciones y son derivados de oro. Son derivados del oro, como si fueran oro y con ellos ha ocurrido lo mismo que con los certificados del oro y las acciones de las mineras, ha caído tanto que su demanda ha llegado a ser negativa: se vacían sus reservas y no entra más oro.

Quinta razón: masiva salida del oro de los ETF’s, el valor del papel que emiten decrece cada vez más. La contrapartida es que el oro físico se ha fortalecido. El oro físico en lingotes y monedas en el tercer trimestre de 2013 ha visto cómo su demanda ha crecido, por ejemplo en Asia un 56%. Es posible porque la demanda a los inversores se ha ido del papel al oro, rechazan el papel para comerciar con el oro físico, esto es una de las lecciones claves. El mercado del oro se ha desplazado del producto papel al físico y eso se refleja en que los inversores se proveen de oro físico y abandonan el papel. Asia concentra la mayoría de demanda de las órdenes del mercado del oro, además el 80% del oro que se compra en Asia son pequeñas piezas joyería, orfebrería y monedas de menos de 1.000 dólares. La demanda no se ha desplazado solo de las grandes órdenes sino que también adquiere un extraordinario protagonismo el pequeño y mediano inversor. Que el mediano inversor se preocupe en Asia de comprar oro, nos da una señal de la importancia de que el oro esté en nuestro planteamiento de inversión.

La demanda del oro se ha disparado en Asia, entorno al 56%, sin embargo tradicionalmente hay un demandante de oro que no está respondiendo,  los Bancos Centrales. Tienen oro como parte de sus reservas federales como resto del sistema monetario basado en el patrón oro porque el metal precioso respaldaba la emisión en teoría de todos los dólares, aunque en la práctica no tanto.

Mantienen oro porque les asegura una estabilidad en el valor de sus reservas y les influye en su patrimonio. Han parado de demandar oro y hay dos o tres, Rusia o Turquía que acumulan oro pero los demás no. Eso es una señal de que basculan hacia otro tipo de activos de reserva en los que se produzca una revalorización mayor que la del oro, que está cayendo. El valor de sus reservas baja y hay que inclinarse hacia otros activos. Sin embargo eso no significa que se vacíen las reservas, hay una cierta pauta de estabilidad. No tienen grandes salidas de reservas aunque no estén comprando más. Los Bancos centrales que se han pronunciado han puesto de manifiesto que quieren seguir teniendo oro y son entre otros, los de Suecia y Finlandia que han hecho un ejercicio de transparencia diciendo cuánto oro tienen y dónde, volúmenes de reservas y lugar en el que las tienen. Es una señal para el mercado porque vemos cómo la transparencia en la información que manejan los bancos centrales ayuda a que se formen los precios.

La quinta clave es exactamente la caída de las reservas de los fondos cotizados, de los ETF’s. Pero vemos que el primer elemento de por qué es importante la inversión en oro es el incremento en la demanda que responde a la necesidad de protegerse de la inestabilidad financiera y del parón de las economías emergentes que han parado al 7,5%. Nosotros nos peleamos por un crecimiento del 1%, imaginen al 7,5%. Ese parón, unido a los cambios del sistema monetario hacen que los pequeños inversores quieran acumular oro y provoquen problemas en la balanza de pagos de algunos países como India, que ha tenido problemas porque se demandaba mucho oro físico.

El alza de la demanda de oro físico afecta por lo tanto a  la oferta y crece a ritmos constantes, si la demanda sube y la oferta no responde, la situación se cubre con una subida de precios. La subida de precios se ve por ejemplo con los precios del oro físico en el mercado asiático, pero también con otros instrumentos, se ve en cuánto se paga por prestar oro. No sólo en el tipo de interés por prestar oro, sino también en el tipo de interés al que dos agentes de mercado se prestan dólares con garantía de oro. El que toma prestado pone oro. Esto que se llama tipo de interés Gofo, vemos que ha ido a terreno negativo. ¿Por qué un tipo a de interés va a terreno negativo? Eso es una anomalía pero explicable, el objeto más valioso de ese contrato de préstamo es el oro, no el préstamo, por tanto el que presta prefiere pagar por prestar para obtener oro como garantía porque le permite comerciar con ese oro y obtener una rentabilidad. Está dispuesto a pagar por prestar esos dólares con tal de que se haga con garantía de oro, es un síntoma inequívoco de escasez de oro en el mercado.

En cuanto al tipo de interés por prestar oro, está en máximos y responde a que el mercado tiene escasez de oro físico. Estos precios se comercian con precisión porque uno de los mercados más líquidos es el mercado de Londres, de hecho el Gofo se forma a través de Libor, del mercado interbancario de Londres.

Un inversor prefiere comprar oro ahora que dentro de tres meses, seis meses o un año por la escasez y porque la inmediatez del contrato, el tener el oro ahora, le reporta un mayor beneficio que tenerlo dentro de un tiempo. Este fenómeno es una anomalía y se llama “vanguardation”. Si yo quiero comprar ahora, es más caro que comprar oro ahora pero que me lo entreguen dentro de tres meses porque esto  es un sacrificio de rentabilidad. Se ve en la diferencia entre el precio de hoy y el de dentro de tres meses. Vemos que se mantiene en los últimos tiempos  en negativo, el precio de ahora es superior que el precio a futuro. Esto tiene otra forma de verlo, que es retomando el concepto de interés de prestar oro. Vemos episodios en los que el tipo de interés a un mes es superior al tipo de interés a 12, es un síntoma extremo de escasez de oro físico en el mercado.

Otro punto es lo que está ocurriendo las importaciones y exportaciones de oro de Suiza porque concentra la mayor parte de la industria del refino de oro del mundo. Este refino convierte algo preexistente en otro producto y Suiza es el núcleo. Está entrando más oro para refinar pero sale más oro refinado, ¿de dónde le viene el oro a Suiza? De Inglaterra. Londres es donde están las cámaras de custodio de las reservas de oro del mundo, de una parte importante. Esas reservas pertenecen a los ETF’s que sufren una de las grandes salidas del mercado.

Ese oro va a  Asia, las exportaciones son hacia Hong Kong, pieza clave dentro del mercado asiático de oro físico porque canaliza una parte significativa del oro que se comercia. La escasez es tal que la necesidad de refinamiento es cada vez mayor, y la velocidad de transformación es superior. El origen del metal precioso es el de entidades emisoras de oro papel que están devaluando ese activo.

Nos proponíamos dos cosas, por qué había caído el precio del oro y ya lo tenemos. Primero por la preferencia por activos de mayor riesgo, los que entraron en 2008-2010 se van. También por la crisis de confianza en el oro papel frente al oro físico y tercero, por la fuerte demanda de oro físico que detrae reservas y baja el valor de papel que se emite. La cuarta causa es la crisis de rentabilidad de las principales mineras porque hay otras que utilizan métodos más eficientes y cuando unas cierran, las otras abren. El control de precios por agentes mayoristas también influye, los precios sufren movimientos de cártel: se ponen de acuerdo implícita o explícitamente e influyen negativamente en el precio del oro. Sus planteamientos causan movimientos en el mercado.

Así las cosas, ¿por qué sigue siendo importante la inversión en oro? Porque mucha gente confía en el oro físico para guardar sus ahorros, por la ruptura ya explícita del mercado oro papel y oro físico y por el desplazamiento del mercado hacia China.  Son las tres fortalezas que dirigen las razones de la importancia de invertir en oro. A corto plazo el oro será volátil, en dientes de sierra con incrementos porcentuales semejantes de subidas y bajadas, en tanto en cuanto el papel tenga esa crisis de confianza. Habrá que ver la política monetaria de los bancos centrales, cuando Janet Yellen sea presidenta de la FED, si el próximo año recorta la cantidad de dinero que se está inyectando a la economía. Eso definirá una buena parte del precio del oro. Los inversores se convencerán de cómo se desplazará más el inversor del oro papel al oro físico. El mercado ya sabe que llegará la retirada de estímulos, pero veremos cómo se mueve el precio del oro.

Los bancos centrales han emprendido una carrera contra una pared y  cuando la vean cerca, se frenarán y llegará la estabilidad financiera y poco a poco el oro será un activo refugio pero al modo tradicional, no volverá a los 1.900 dólares la onza. Las autoridades han emprendido esa carrera a ninguna parte, se detendrán y el oro en sus fundamentales, el oro físico, tendrá ese papel que ha tenido siempre y será necesario. Aunque no dé intereses como otros activos, sabemos que si está ahí, el valor de esa inversión permanecerá a largo plazo.

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